Aber das Coronavirus ist nicht die einzige Quelle der Unsicherheit über unsere wirtschaftliche Zukunft. Zweifel an der grundlegenden Gesundheit der Wirtschaft wecken eine weitere Sorge, nämlich die, dass die COVID-19-Rezession tiefere finanzielle Probleme hervorrufen könnte.
Dies ist der dritte Teil einer vierteiligen Serie über das Coronavirus und den Kapitalismus, die im Juli erscheint. Lesen Sie Teil eins, Teil zwei und Teil vier.
Letzte Woche habe ich zwei Hypothesen über den wirtschaftlichen Untergang, die im Zuge der Großen Rezession aufgestellt wurden, entstaubt: William Robinsons Argument aus dem Jahr 2010, dass der nun wirklich globale Kapitalismus in eine neue Periode der „strukturellen Krise“ eingetreten sei; und Larry Summers‘ Diagnose aus dem Jahr 2013, dass die schwache Erholung nach der Finanzkrise von 2008 einen chronischen Zustand der „säkularen Stagnation“ widerspiegelt. Doch all das ist aus Sicht der Politik des 21. Jahrhunderts Äonen her. Jahrhunderts. Wie halten sich diese Ideen im Jahr 2020?
Auf den ersten Blick schienen diese Vorstellungen durch das recht stetige, wenn auch immer noch recht langsame Wachstum in den USA und weltweit in den letzten Jahren widerlegt zu werden. Mitte 2018 erlebte unser Land die längste wirtschaftliche Expansion in seiner Geschichte. Im Jahr 2019 war die Wirtschaft nach manchen Maßstäben noch nie so gut. Der Aktienmarkt erreichte Allzeithochs, und in vielen Bundesstaaten, darunter auch Washington, erreichte die offizielle Arbeitslosigkeit ein Allzeittief.
Bei näherem Hinsehen gibt es jedoch Anzeichen dafür, dass nicht alles gut war. Zum einen hat die US-Notenbank die Zinssätze erst Ende 2015 und dann nur schrittweise bis zu einem Höchststand von etwa 2,5 % im Jahr 2019 über Null angehoben. Das war weniger als die Hälfte des Höchststandes von 2007, der wiederum niedriger war als der Höchststand vor der Rezession von 2001. Ein niedrigster Leitzins ist das geldpolitische Äquivalent zu einem kräftigen Tritt auf das Gaspedal. Damit sagt die Regierung zum privaten Sektor: Bitte leiht euch Geld! Bitte investiert!
Es waren nicht nur die anhaltenden geldpolitischen Anreize, die den offensichtlichen Aufschwung gestützt haben. Mit der Wahl Trumps waren die Republikaner im Kongress nach Jahren schmerzhafter Sparmaßnahmen plötzlich bereit, auch die steuerlichen Anreize wieder aufzunehmen. Durch den Tax Cuts and Jobs Act und den Bipartisan Budget Act von 2018 stieg das Defizit des Bundeshaushalts in diesem Jahr um etwa 1,4 % des BIP. John Cassidy vom New Yorker berichtet, dass dieser Doppelschlag aus Steuersenkungen (wenn auch hauptsächlich für Unternehmen und Reiche) und erhöhten Staatsausgaben „der größte Konjunkturimpuls war, den eine Regierung außerhalb einer Rezession seit dem Zweiten Weltkrieg eingeführt hat“, so die Ökonomen von Deutsche Bank Securities.
Mit anderen Worten: Es bedurfte aggressiver staatlicher Anreize, um eine gerade noch akzeptable Belebung der Wirtschaftstätigkeit zu erreichen. Hinzu kommt, dass die langfristigen globalen Wachstumsprognosen – die fast immer zu optimistisch waren – geradezu träge geworden sind. Mitte 2019 sahen einige die Ansicht von Summers bestätigt, dass die Wirtschaft unter einer langfristigen Verlangsamung der Investitionen leidet.
Wurde das Wachstum wieder einmal, wie vor der Großen Rezession, durch Spekulationen gestützt, die schließlich zusammenbrechen würden? Wurden die Gewinne von heute nur aufrechterhalten, indem man mit trügerischen Hoffnungen auf die Gewinne von morgen hausieren ging? Ende 2019 begannen einige Beobachter, vor einem wachsenden Berg von Unternehmensschulden zu warnen. Ein Großteil dieser Schulden war hochriskant und entsprach „fremdfinanzierten Krediten“ oder Krediten an Unternehmen in Schwierigkeiten. Noch beunruhigender war, dass sie zerhackt, neu verpackt und in Form von Wertpapieren verkauft wurden, die als Collateralized Loan Obligations (CLOs) bezeichnet wurden. Wenn dies sehr nach den Collateralized Debt Obligations aus Subprime-Hypotheken klang, die in der 2008 geplatzten Immobilienblase eine Hauptrolle spielten, dann war das kein Zufall.
Warum sollte jemand schlechte Schulden kaufen? Oder, genauer gesagt, wie wurden Schulden mit niedrigem Rating in CLOs mit AAA-Rating umgewandelt, die für Großbanken als sicher genug galten, um sie in ihren Bilanzen zu halten? Das Grundprinzip war dasselbe wie bei den Subprime-Hypotheken. Das Risiko eines eventuellen Ausfalls eines einzelnen Kredits mag beträchtlich sein, aber wenn man sie alle zusammennimmt, ist es höchst unwahrscheinlich, dass viele von ihnen gleichzeitig ausfallen – zumindest unter normalen Umständen.
Das Coronavirus ist da.
Die Pandemie schafft genau die Bedingungen, unter denen eine Massenwelle von Ausfällen bei fremdfinanzierten Krediten möglich ist. In einem kürzlich erschienenen Artikel in The Atlantic hat der Berkeley-Rechtsprofessor Frank Partnoy ein beunruhigendes Worst-Case-Szenario entworfen: Irgendwann im nächsten Jahr oder so, wenn die Auswirkungen der Pandemie wirklich spürbar werden, werden sich die Unternehmensausfälle vervielfachen und die CLO-Preise rapide fallen, was zu einer Spirale von Bankausfällen führen wird. Von dort aus werden wir in einen regelrechten Finanzkollaps stürzen, aus dem es keinen offensichtlichen Ausweg gibt.
Niemand kann mit Sicherheit sagen, ob diese düstere Reihe von Ereignissen eintreten wird, und nicht jeder teilt Partnoys Alarmstimmung. Aber unabhängig von den Details gibt es gute Gründe, die Thesen von der „säkularen Stagnation“ und der „Strukturkrise“ ernst zu nehmen. Die extreme finanzielle Risikobereitschaft hat sich seit der Großen Rezession in verschiedenen Formen fortgesetzt und ist nicht nur auf das Versagen der Regierungen zurückzuführen, angemessene Vorschriften zu erlassen; sie ist auch ein Produkt grundlegenderer Probleme, einschließlich des anhaltend schwachen Wachstums der Realwirtschaft.
All dies wirft die Frage auf: Was kann getan werden?
Unter den Denkern, die die heutige Wirtschaft in gewisser Weise als zutiefst aus dem Gleichgewicht geraten betrachten, gibt es, auch wenn sie sich bei der Diagnose nicht ganz einig sind, eine ganze Reihe von Überschneidungen, wenn es um die vorgeschriebene Heilung geht. Im Jahr 2010 erörterte Robinson die Aussichten für einen „New New Deal“ und eine radikale Umverteilung des Wohlstands. Im Jahr 2013 forderte Summers eine neue Ära massiver öffentlicher Investitionen, die gute Arbeitsplätze schaffen und das Wachstum durch den Wiederaufbau der Infrastruktur des Landes ankurbeln. Und dann ist da noch Thomas Piketty, der in seinem 2013 erschienenen Buch Das Kapital im 21. Jahrhundert die ständig wachsende globale Konzentration und Ungleichheit des Reichtums in unserer Zeit analysierte. Piketty fordert unter anderem eine progressive globale Vermögenssteuer.
All das klingt in den Ohren der progressiven Linken sehr gut. Aber ist es auch realistisch? Und wer wird es umsetzen? Das ist unser Thema für die nächste Woche.