Fundamentalanalyse

Hvad er fundamentalanalyse?

Fundamentalanalyse (FA) er en metode til at måle et værdipapirs indre værdi ved at undersøge relaterede økonomiske og finansielle faktorer. Fundamentale analytikere undersøger alt, der kan påvirke værdipapirets værdi, fra makroøkonomiske faktorer som f.eks. økonomiens tilstand og brancheforhold til mikroøkonomiske faktorer som f.eks. effektiviteten af virksomhedens ledelse.

Endmålet er at nå frem til et tal, som en investor kan sammenligne med et værdipapirs nuværende pris for at se, om værdipapiret er undervurderet eller overvurderet.

Denne metode til aktieanalyse anses for at være i modsætning til teknisk analyse, som forudsiger kursernes retning gennem en analyse af historiske markedsdata som f.eks. pris og volumen.

Forståelse af fundamental analyse

Alle aktieanalyser forsøger at afgøre, om et værdipapir er korrekt vurderet inden for det bredere marked. Fundamentalanalyse foretages normalt fra et makro- til mikroperspektiv for at identificere værdipapirer, der ikke er korrekt prissat af markedet.

Analytikere undersøger typisk i rækkefølge den overordnede tilstand i økonomien og derefter styrken i den specifikke branche, før de koncentrerer sig om den enkelte virksomheds præstationer for at nå frem til en rimelig markedsværdi for aktien.

Fundamentalanalyse anvender offentlige data til at vurdere værdien af en aktie eller enhver anden type værdipapir. En investor kan f.eks. foretage en fundamental analyse af en obligations værdi ved at se på økonomiske faktorer som f.eks. rentesatser og den generelle tilstand i økonomien og derefter
studere oplysninger om obligationsudstederen, f.eks. potentielle ændringer i dens kreditvurdering.

For aktier bruger fundamental analyse indtægter, indtjening, fremtidig vækst, afkast af egenkapitalen,
gevinstmargener og andre data til at bestemme en virksomheds underliggende værdi og potentiale for fremtidig vækst. Alle disse data findes i et selskabs regnskaber (mere herom nedenfor).

Investering og fundamental analyse

En analytiker arbejder med at skabe en model til bestemmelse af den estimerede værdi af en virksomheds aktiekurs på baggrund af offentligt tilgængelige data. Denne værdi er kun et skøn, analytikerens kvalificerede opfattelse, af, hvad virksomhedens aktiekurs bør være værd i forhold til den aktuelle markedspris. Nogle analytikere kan henvise til deres estimerede pris som virksomhedens indre værdi.

Hvis en analytiker beregner, at aktiens værdi bør være betydeligt højere end aktiens nuværende markedspris, kan de offentliggøre en købs- eller overvægtvurdering for aktien. Dette fungerer som en anbefaling til de investorer, der følger den pågældende analytiker. Hvis analytikeren beregner en lavere indre værdi end den aktuelle markedspris, anses aktien for at være overvurderet, og der udstedes en salgs- eller undervægtningsanbefaling.

Investorer, der følger disse anbefalinger, vil forvente, at de kan købe aktier med gunstige anbefalinger, fordi sådanne aktier bør have en større sandsynlighed for at stige over tid. På samme måde forventes aktier med ugunstige anbefalinger at have en større sandsynlighed for at falde i pris. Sådanne aktier er kandidater til at blive fjernet fra eksisterende porteføljer eller tilføjet som “korte” positioner.

Denne metode til aktieanalyse anses for at være det modsatte af teknisk analyse, som forudsiger kursernes retning gennem en analyse af historiske markedsdata såsom pris og volumen.

Kvantitativ og kvalitativ fundamental analyse

Problemet med at definere ordet fundamentale forhold er, at det kan dække over alt, hvad der har med et selskabs økonomiske velbefindende at gøre. De omfatter naturligvis tal som omsætning og overskud, men de kan også omfatte alt fra en virksomheds markedsandel til kvaliteten af dens ledelse.

De forskellige fundamentale faktorer kan inddeles i to kategorier: kvantitative og kvalitative. Den finansielle betydning af disse udtryk er ikke meget forskellig fra deres standarddefinitioner. Sådan definerer en ordbog begreberne:

• Kvantitativ – “relateret til oplysninger, der kan vises i tal og beløb.”
• Kvalitativ – “relateret til karakteren eller standarden af noget, snarere end til dets mængde.”

I denne sammenhæng er kvantitative fundamentale faktorer hårde tal. De er de målbare egenskaber ved en virksomhed. Det er derfor, at den største kilde til kvantitative data er årsregnskaber. Indtægter, overskud, aktiver m.m. kan måles med stor præcision.

De kvalitative fundamentale faktorer er mindre håndgribelige. De kan f.eks. omfatte kvaliteten af en virksomheds nøglepersoner i ledelsen, virksomhedens brand-navnsgenkendelighed, patenter og proprietær teknologi.

Ingen af de kvalitative eller kvantitative analyser er i sagens natur bedre. Mange analytikere overvejer dem sammen.

Kvalitative fundamentale forhold at tage hensyn til

Der er fire vigtige fundamentale forhold, som analytikere altid tager hensyn til, når de betragter en virksomhed. Alle er kvalitative snarere end kvantitative. De omfatter:

• Forretningsmodellen: Hvad er det præcist, virksomheden laver? Dette er ikke så ligetil, som det ser ud. Hvis en virksomheds forretningsmodel er baseret på at sælge fastfood-kylling, tjener den så sine penge på den måde? Eller lever den bare af royalty- og franchiseafgifter?
• Konkurrencefordel: En virksomheds langsigtede succes afhænger i høj grad af dens evne til at opretholde en konkurrencefordel – og at bevare den. Stærke konkurrencefordele, som f.eks. Coca-Colas varemærke og Microsofts dominans inden for styresystemer til pc’er, skaber en voldgrav omkring en virksomhed, der gør det muligt for den at holde konkurrenterne på afstand og nyde godt af vækst og overskud. Når en virksomhed kan opnå en konkurrencefordel, kan dens aktionærer blive godt belønnet i årtier.
• Ledelse: Nogle mener, at ledelsen er det vigtigste kriterium for at investere i en virksomhed. Det giver god mening: Selv den bedste forretningsmodel er dømt til undergang, hvis virksomhedens ledere ikke formår at gennemføre planen korrekt. Selv om det er svært for detailinvestorer at mødes med og virkelig vurdere lederne, kan man kigge på virksomhedens websted og tjekke CV’erne for de øverste chefer og bestyrelsesmedlemmerne. Hvor godt har de klaret sig i tidligere job? Har de solgt en masse af deres aktier på det seneste?
• Corporate Governance: Corporate governance beskriver de politikker, der er på plads i en organisation, og som angiver forholdet og ansvaret mellem ledelse, bestyrelse og interessenter. Disse politikker defineres og fastlægges i virksomhedens vedtægter og vedtægter samt i virksomhedens love og bestemmelser. Du ønsker at gøre forretninger med en virksomhed, der drives etisk, retfærdigt, gennemsigtigt og effektivt. Vær især opmærksom på, om ledelsen respekterer aktionærernes rettigheder og aktionærernes interesser. Sørg for, at deres kommunikation til aktionærerne er gennemsigtig, klar og forståelig. Hvis du ikke forstår det, er det sandsynligvis fordi de ikke ønsker, at du skal forstå det.

Det er også vigtigt at overveje en virksomheds branche: kundegrundlag, markedsandel blandt virksomheder, vækst i hele branchen, konkurrence, regulering og konjunkturcykler. Ved at lære om, hvordan branchen fungerer, får en investor en dybere forståelse af en virksomheds finansielle sundhed.

Årsregnskaber: Kvantitative grundprincipper at overveje

Finansregnskaber er det medie, hvormed en virksomhed offentliggør oplysninger om sine finansielle resultater. Tilhængere af fundamental analyse anvender kvantitative oplysninger fra regnskaberne til at træffe investeringsbeslutninger. De tre vigtigste regnskaber er resultatopgørelser, balancer og pengestrømsopgørelser.

Balancen

Balancen er en opgørelse over en virksomheds aktiver, passiver og egenkapital på et bestemt tidspunkt. Balancen har fået sit navn af, at en virksomheds finansielle struktur balancerer på følgende måde:

Aktiver = passiver + egenkapital

Aktiverne repræsenterer de ressourcer, som virksomheden ejer eller kontrollerer på et givet tidspunkt. Dette omfatter elementer som kontanter, lagerbeholdning, maskiner og bygninger. Den anden side af ligningen repræsenterer den samlede værdi af den finansiering, som virksomheden har brugt til at erhverve disse aktiver. Finansieringen kommer som et resultat af passiver eller egenkapital. Passiver repræsenterer gæld (som naturligvis skal betales tilbage), mens egenkapitalen repræsenterer den samlede værdi af de penge, som ejerne har bidraget til virksomheden – herunder tilbageholdt overskud, som er det overskud, der er opnået i tidligere år.

Resultatopgørelsen

Mens balancen tager udgangspunkt i et øjebliksbillede ved undersøgelsen af en virksomhed, måler resultatopgørelsen en virksomheds resultater over en bestemt tidsramme. Teknisk set kunne man have en balance for en måned eller endog en dag, men man ser kun offentlige virksomheder rapportere kvartalsvis og årligt.

Indkomstopgørelsen præsenterer oplysninger om indtægter, udgifter og overskud, der blev genereret som følge af virksomhedens aktiviteter i den pågældende periode.

Pengestrømsopgørelse

Kassestrømsopgørelsen repræsenterer en registrering af en virksomheds ind- og udbetalinger af likvide midler over en periode. Typisk fokuserer en pengestrømsopgørelse på følgende pengestrømsrelaterede aktiviteter:

• Kassebeholdning fra investeringer (CFI): Likviditet anvendt til investering i aktiver samt provenuet fra salg af andre virksomheder, udstyr eller langfristede aktiver
• Kassebeholdning fra finansiering (CFF): Likviditet betalt eller modtaget fra udstedelse og lån af midler
• Driftskassestrøm (OCF): Likviditet, der genereres fra den daglige drift af virksomheden

Kontantstrømsopgørelsen er vigtig, fordi det er meget vanskeligt for en virksomhed at manipulere sin likviditetssituation. Der er masser af ting, som aggressive revisorer kan gøre for at manipulere med indtjeningen, men det er svært at forfalske kontanter i banken. Derfor bruger nogle investorer pengestrømsopgørelsen som et mere konservativt mål for en virksomheds resultater.

Begrebet intrinsisk værdi

En af de primære antagelser i den fundamentale analyse er, at den aktuelle pris fra aktiemarkedet ofte ikke fuldt ud afspejler virksomhedens værdi, der understøttes af de offentligt tilgængelige data. En anden antagelse er, at den værdi, der afspejles fra virksomhedens fundamentale data, med større sandsynlighed er tættere på aktiens sande værdi.

Analytikere omtaler ofte denne hypotetiske sande værdi som den indre værdi. Det skal dog bemærkes, at denne brug af udtrykket indre værdi betyder noget andet i forbindelse med værdiansættelse af aktier end det, det betyder i andre sammenhænge som f.eks. handel med optioner. Ved prisfastsættelse af optioner anvendes en standardberegning af den indre værdi; analytikere anvender imidlertid forskellige komplekse modeller for at finde frem til deres indre værdi for en aktie. Der findes ikke en enkelt, generelt accepteret formel til at beregne en akties indre værdi.

Sig f.eks. at en virksomheds aktier handles til 20 $, og efter omfattende undersøgelser af virksomheden vurderer en analytiker, at de burde være 24 $ værd. En anden analytiker foretager samme undersøgelser, men vurderer, at de burde være 26 $ værd. Mange investorer vil tage hensyn til gennemsnittet af sådanne vurderinger og antage, at aktiens indre værdi kan ligge i nærheden af 25 $. Ofte anser investorerne disse skøn for at være yderst relevante oplysninger, fordi de ønsker at købe aktier, der handles til priser, der ligger betydeligt under disse indre værdier.

Dette fører til en tredje vigtig antagelse i den fundamentale analyse: På lang sigt vil aktiemarkedet afspejle de fundamentale forhold. Problemet er, at ingen ved, hvor lang “den lange bane” egentlig er. Det kan være dage eller år.

Det er det, som den fundamentale analyse handler om. Ved at fokusere på en bestemt virksomhed kan en investor vurdere den indre værdi af en virksomhed og finde muligheder for at købe med rabat. Investeringen vil betale sig, når markedet indhenter de fundamentale faktorer.

Kritik af fundamental analyse

Den største kritik af fundamental analyse kommer primært fra to grupper: Tilhængere af teknisk analyse og tilhængere af den effektive markedshypotese.

Teknisk analyse

Teknisk analyse er den anden primære form for værdipapiranalyse. Kort sagt baserer tekniske analytikere deres investeringer (eller mere præcist deres handler) udelukkende på aktiers pris- og volumenbevægelser. Ved hjælp af diagrammer og andre værktøjer handler de på momentum og ignorerer de fundamentale faktorer.

Et af de grundlæggende principper i teknisk analyse er, at markedet diskonterer alt. Alle nyheder om et selskab er allerede indregnet i aktien. Derfor giver aktiens kursbevægelser mere indsigt end de underliggende fundamentale forhold i selve virksomheden.

Den effektive markedshypotese

Anhængere af den effektive markedshypotese (EMH) er dog normalt uenige med både fundamentale og tekniske analytikere.

Den effektive markedshypotese hævder, at det i bund og grund er umuligt at slå markedet ved hjælp af enten fundamental eller teknisk analyse. Da markedet effektivt prissætter alle aktier løbende, bliver eventuelle muligheder for at opnå et ekstra afkast næsten øjeblikkeligt fjernet af markedets mange deltagere, hvilket gør det umuligt for nogen at opnå et meningsfuldt bedre resultat end markedet på lang sigt.

Eksempler på grundlæggende analyse

Tag for eksempel Coca-Cola Company. Når en analytiker undersøger dets aktier, skal han se på aktiens årlige udbytteudbetaling, indtjening pr. aktie, P/E-forholdet og mange andre kvantitative faktorer. Ingen analyse af Coca-Cola er imidlertid komplet uden at tage hensyn til virksomhedens brand recognition. Enhver kan starte en virksomhed, der sælger sukker og vand, men kun få virksomheder er kendt af milliarder af mennesker. Det er svært at sætte en finger på præcis, hvad Cola-varemærket er værd, men man kan være sikker på, at det er en væsentlig ingrediens, der bidrager til virksomhedens fortsatte succes.

Selv markedet som helhed kan vurderes ved hjælp af fundamental analyse. For eksempel kiggede analytikere på fundamentale indikatorer for S&P 500 fra den 4. juli til den 8. juli 2016. I løbet af denne periode steg S&P til 2129,90 efter offentliggørelsen af en positiv jobrapport i USA. Faktisk gik markedet lige forbi et nyt rekordhøjt niveau og kom lige under det højeste niveau fra maj 2015 på 2130,82. Den økonomiske overraskelse med yderligere 287.000 arbejdspladser for juni måned øgede specifikt aktiemarkedets værdi den 8. juli 2016.

Der er dog forskellige holdninger til markedets sande værdi. Nogle analytikere mener, at økonomien er på vej mod et bear market, mens andre analytikere mener, at det vil fortsætte som et bull market.

Ofte stillede spørgsmål

Hvad er trinene i den fundamentale analyse?

Bredt sagt evaluerer grundlæggende analyse de enkelte virksomheder ved at se på virksomhedens regnskaber og undersøge forskellige nøgletal og andre målinger. Dette bruges til at vurdere et selskabs indre værdi på baggrund af dets indtægter, overskud, omkostninger, kapitalstruktur, pengestrømme osv. Virksomhedens nøgletal kan derefter sammenlignes med branchekolleger og konkurrenter. Endelig kan disse sammenlignes med det bredere marked eller det større økonomiske miljø.

Hvem bruger fundamental analyse?

Fundamentalanalyse bruges i høj grad af langsigtede investorer eller værdiinvestorer til at identificere aktier til gode priser og aktier med gunstige udsigter. Aktieanalytikere vil også bruge fundamental analyse til at generere kursmål og anbefalinger til kunderne (f.eks. købe, holde eller sælge). Virksomhedsledere og regnskabskonsulenter bruger også finansiel analyse til at analysere og øge virksomhedens driftseffektivitet og rentabilitet og til at sammenligne virksomheden med konkurrenterne. Warren Buffett, en af verdens mest berømte værdiinvestorer, er en fortaler for fundamental analyse.

Hvordan adskiller fundamental analyse sig fra teknisk analyse?

Teknisk analyse graver ikke under motorhjelmen på en virksomhed nogen undersøger regnskaber eller laver forholdsanalyser. I stedet ser tekniske handlende på relativt kortsigtede diagrammønstre for at identificere prissignaler, tendenser og omvendinger. Tekniske handlende har en tendens til at gå ind i kortsigtede positioner og ser ikke nødvendigvis på langsigtet værdiansættelse. Motivationen bag teknisk analyse er i høj grad drevet af markedspsykologi.

Virker fundamental analyse altid?

Nej. Som enhver anden investeringsstrategi eller -teknik er fundamental analyse ikke altid en succes. Det faktum, at de fundamentale data viser, at en aktie er undervurderet, er ikke en garanti for, at aktierne vil stige til deres indre værdi inden for en overskuelig tid. Tingene er ikke så enkle. I virkeligheden er den reelle prisadfærd påvirket af et utal af faktorer, der kan underminere den fundamentale analyse.

Investorer og analytikere vil ofte anvende en kombination af fundamentale, tekniske og kvantitative analyser, når de vurderer et selskabs potentiale for vækst og rentabilitet.